是什么在推动全球并购浪潮

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欢迎访问e展厅 展厅 3 管理咨询与服务展厅 企业文化, 战略管理, 生产管理/工业工程, 营销管理, 知识管理, ... 私人股权公司与对冲基金的参与，为大笔的并购交易注入了大量资金 据托马斯金融（Thomson Financial）提供的数据显示：2006年全球的并购交易创下了历史记录：交易总额达到3.79万亿美元，比2005年增加38％，其中有55起交易的金额超过100亿美元。欧洲是并购交易的热点区域之一，并购交易比2005年增加39％，交易总额为1.43万亿美元。美国为1.56万亿美元，比去年上升36％。 这股并购狂热还将持续多久？什么时候会结束？如果并购狂热最终消退的话，背后的因素又是什么？沃顿知识在线就并购问题采访了企业兼并与重组专家、管理学教授哈伯·辛格（Harbir Singh）。 私人股权公司成为生力军 目前全球并购浪潮一浪高过一浪，值得注意的是私人股权公司的积极参与，以及一定程度上对冲基金的参与，这两类公司为大笔的并购交易注入了大量资金。 辛格认为这些变化非常有趣，特别是过去几年来私人股权公司的崛起非常抢眼，他们缔结的并购交易规模也越来越大。例如最近一个由私人股权公司组成的集团，以大约105亿美元的价格收购了昆达航空（Qantas）。 其实由私人股权投资公司发起的收购交易与80年代末期和90年代早期的杠杆收购交易并无多大差别，甚至可以说现在这种收购不过是在以前的收购交易上重新贴上商标而已，唯一不同的只是现在的并购交易承担的债务不如过去多。 另外一个有趣的现象是，过去这种交易主要集中在美国，但现在范围已经拓展到全球。所以问题是，私人股权公司存在的原因是什么？因为他们不会带来任何协同优势，所以他们显然不是从协同优势中获得收入的，那么他们是如何经营并从资产原来的价值中获得15％至20％的溢价呢？ 辛格认为主要是私人股权公司非常擅于重组公司。他们可以把公司拆分成各个不同的业务，然后将其中的某些业务出售，回收部分支付的溢价。至于剩下的业务，他们通过向经理提供更好的激励和加强监管来想办法创造价值。 所以私人股权公司现在占据的地位更加重要的原因可能是，通过他们可以从资产中获得更大的生产力。他们介入并不是为了产生协同优势，而是为了提高资产的经济生产力。而且他们比原来公司的管理层更加乐意做出艰难的决策。这股趋势是否会持续下去？辛格认为迄今为止，这股潮流显然还在处于加速之中。 但辛格也认为私人股权公司对并购交易可能太过热情。随着市场的估价开始升高，私人股权公司将更难在支付溢价之余获得利润。所以，现在存在两种可能性。其一是这些私人股权公司非常成熟老练，当他们看到机会越来越少的时候就自己放慢了并购步伐。其二是与其他买家一样，他们继续投身于这股热潮中，然后应了“赢者的诅咒”。在亲眼目睹几起失败的交易之后，他们也会开始逐步收敛。 对并购利益的衡量 《纽约时报》最近刊登报道指出，1995年至2001年间，美国总共发生790起并购交易，交易总额超过2.5亿美元，但其中只有3/10的交易真正为股东创造了价值。 并购交易是否其实是弊大于利？这类问题经常被提出来并且在过去15到20年间一直存在。因为从某种意义上来说，并购不会对所有的利益相关者产生整齐划一的影响。 辛格研究并购交易已有很长时间，他认为并购总的来说有利于卖家。卖家通常可以在原公司价值的基础上获得15％至25％的溢价，所以他们一般都可以从中获利。而并购交易是否有利于买方就更加复杂一些。 《纽约时报》撰文指出，在并购交易中获利的买家占30％，但许多研究报告说赚钱的买家大约有40％，甚至是50％。所以买家一般向他们的竞争者支付公平市值，也就是说由于兼并交易通常都是买家发起的，所以买家必须确保他们有独特的协同优势。 但仅有协同优势是不够的。这只不过表明买家将协同优势出售给卖家的股东。所以，并购交易有利于卖家和一半的买家。 最近有趋势表明买家变得比过去更加精明，他们避免涉足那些不确定的交易，也不象以前那样常常羁绊于某个行业或者某类交易。另外买家现在支付的溢价也略有降低。所以辛格认为从现在起到3年后，这些数字可能会有所改变。变化的幅度可能不是很大，但买家所处的地位会更加有利一些。 考虑股东利益是衡量并购利弊的一种方式，另一种方式是了解并购交易对员工产生了何种影响。有证据表明在某些行业中，尤其是产能明显过剩的行业中，假如遭遇大规模的下岗等，那么卖方公司的员工处境就不妙。所以并购对员工的影响是混杂的。 辛格想强调的是，并购交易的益处是可以通过有效的方式对公司进行重组和利用产能。所以从某种角度而言，并购是市场发展的必然结果。辛格认为这是看待并购交易的最佳方式。 同规模并购的内在问题 很多人认为同规模并购可以减少并购交易带来的压力。戴姆勒和克莱斯勒的交易就被认为是同规模并购。花旗集团（由花旗公司与旅行者集团合并组建）也是同规模并购的结果。另外还有几起公开宣布并购双方规模平等的并购交易。 辛格表示，同规模并购听起来似乎可以实现平稳过渡，这让员工与其他利益相关者觉得公司非常宽宏大量和鼓舞人心，但却鲜有证据表明同规模并购可以产生切实的价值。其中部分原因是人们可能否认现实，不愿承认双方公司其实是不平等的。 造成的结果就是企业并购后的整合会变得更加复杂，因为这类交易背后切实存在障碍，但却被公开宣布为同规模并购。所以问题就在于：假如同规模并购对于并购后的整合并无多大裨益，为何大家要给这类交易贴上平等的商标呢？ 原因可能有二：一是宣布是同规模并购在早期确实可以获得一些益处；而另一个原因是在同规模并购的模式下人们不清楚谁是买家谁是卖家，这样支付的溢价就会低一些。辛格认为这或许才是更加主要的原因。 所以结论就是如果宣布为同规模并购可以降低溢价和实现有效整合，那么就没问题。但如果因为给交易贴上同规模并购的商标而带来太多困惑和造成员工有被欺骗的感觉，那就不值得这样做。 并购成功与失败的原因 辛格对于并购交易成功与失败的原因进行了大量研究，他认为推动成功的主要有三大因素。只有对交易的三个阶段进行有效地管理才能获得成功。 第一个阶段是确认目标，即找出模块竞争者。在这个过程中重要的是要有与众不同的愿望，譬如说制定独特的战略。不亦步亦趋跟随其他竞争者也非常重要，这个过程还包括不要被一些表面的东西所吸引，这点很难做到。 接下来的是交易阶段，这个阶段最大的问题是能否严格约束自己，在价格超过自己的心理价格上限时果断撤退。很多人都会不由自主地重新审视自己的估价，然后想自己应该可以再加点价。交易过程中的压力、复杂程度和交易推进的节奏，这些都可能影响到买家的判断。 第三个阶段是并购后的整合。这个阶段的关键是切实创造出价值。做到这点的难度非常大，这也是许多公司遭遇失败的原因，因为并购后买家面临的是一个有着自己的历史和文化的公司，而且这个公司对于收购方还存在着一定程度的憎恨。辛格认为成功的关键在于在短时间内快速“收买人心”并且开始实施驱动战略。 至于并购不能成功的原因，辛格认为最主要的就是支付的收购价格过高。因为假如支付的溢价过高，要利用并购带来的协同优势来赚取超过溢价的收益就会非常困难。而围绕交易产生的兴奋情绪和超额支付的市场压力会使交易局势变得更加复杂。 失败的第二个原因是文化冲突。文化冲突是很难量化的，同样也很难确认和量化文化兼容性。第三个原因是现金和实际的协同合力延迟到位，也就是没有在应该到位的时候到位。 辛格认为IBM在数年前以36亿美元对Lotus的收购可以称得上比较完美的并购案例。这个交易额在当时被认为是天文数字。在这桩交易中充斥着敌意，但敌意不是来自IBM，而是来自Lotus当时的管理层，他们强烈反对收购事宜。但事实证明这起收购取得了巨大的成功，Lotus Notes成为了IBM战略在分布式计算领域的基石。 大规模并购的预测 辛格认为电信业无疑是并购风起云涌的一个行业，譬如AT&T与Cingular合并，新公司继续沿用AT&T的名字。而且辛格认为电信行业还会出现更多的并购交易，因为电信行业讲求规模经济，现有的公司需要通过合并来扩大规模。所以电信是并购风潮会继续的行业之一。当然也有些交易被美国联邦贸易委员会否决，因为他们认为某些行业中可能存在着垄断。 另外能源与公用事业也是频繁进行并购的行业。这个行业正在以稳定的步伐进行整合，原因是随着各州对并购管制的放松，在规模经济的驱动下产生了许多各州之间以及国际性的能源并购交易。 第三个热点行业是金融服务业，由于信息科技的广泛应用和丰富的信息提供，许多银行、保险公司和投资银行正在经历合并。所以至少在这些领域将发生许多的并购交易。 并购管理的新潮流 2006年世界第一大钢铁集团米塔尔钢铁（Mittal Steel）以340亿美元的价格收购了全球第二大钢铁商阿赛洛（Arcelor），深刻影响了世界钢铁业的格局。 辛格非常赞赏曾有过许多辉煌业绩的米塔尔钢铁公司。米塔尔在出手收购阿赛洛之前已经成功完成了多起并购交易，包括收购美国的内陆钢铁公司（Inland Steel），并通过这些交易创造了巨大的价值。事实上米塔尔还制定出一套非常有效的体系来完成目标确认、价值评估和企业整合。 但米塔尔在收购阿赛洛的过程中面临着极大的挑战，因为阿赛洛的规模很大，而且众所周知的是，这起交易在法国和欧盟都曾遭遇到反对。所以米塔尔不得不采取另外的策略，即较少干预阿赛洛“内政”的策略。现在米塔尔已经开始确立自己在阿赛洛的领导地位，证明这样做是正确的。 但是接下来有个微妙的问题米塔尔必须要解决，因为假如把米塔尔这种行为看作是对以前承诺的否认，那么公司内部就会有许多人反对米塔尔的战略。所以辛格认为这桩交易对于未来的并购风潮要么起到推动作用，要么起到延缓作用。 最近有许多钢铁公司在并购交易中表现得非常活跃，其中最引人注目的要算印度塔塔钢铁公司（Tata Steel）收购英国哥鲁氏钢铁公司（Corus）的举动。辛格认为这次收购与米塔尔钢铁公司的理念是相似的，即入主新公司，然后以不同的全新方式来管理资产。他认为这股潮流将来会继续发展下去。(end)

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